文：十一少

貿易戰升級對香港房地產市道影響深遠，花旗銀行近期發布研究報告，深入分析了美國對華加徵關稅可能對香港房地產市場帶來的影響。報告指出，鑑於香港的經濟結構及當前環境，本地樓市恐難避免此次貿易爭端的衝擊。

首先，香港作為「超級聯繫人」的角色正遭遇嚴峻挑戰。貿易與物流業是香港的第二大經濟支柱，佔本地生產總值(GDP)的19%，僱用了約57.6萬人，佔總就業人口的16%。貿易戰無疑會對此重要行業構成壓力。同時，香港實行聯繫匯率制度，資金自由流動，但有限的財政儲備可能限制了政府大規模刺激經濟的能力。

在外匯層面，雖然港元貶值有利於出口、旅遊及零售業，但美元匯率的變動及人民幣匯率受內地因素影響，使得香港在匯率調整方面空間有限，難以獨善其身。近期高企的利率環境已對商業地產構成顯著壓力，可能引發更多物業被迫出售的個案。此外，地緣政治風險亦是一大隱憂，企業與資金可能擔憂香港捲入中美角力，而選擇轉移。

在全球「去全球化」趨勢下，香港需重新評估並定位其「超級聯繫人」的角色，尋求新的經濟增長動力。花旗的美國經濟學家預測，美國聯邦儲備局將於2025年減息共125個基點，而市場普遍預期為75至100個基點。

就上市地產發展商而言，其受影響程度因業務分布而異。花旗銀行相對看好的本地地產股包括信和置業(00083)、嘉里建設(00683)、恒基地產(00012)及新鴻基地產(00016)，從市場估值來看，目前本地地產股股價平均較其資產淨值(NAV)折讓約66%，預測市盈率約11.5倍，市賬率約0.3倍，股息收益率約6.8%。

花旗銀行在其報告中表示，相對看好的地產相關股份包括(此處按原文順序，但部分在前面已提及)：恒基地產、希慎興業(00014)、新鴻基地產、信和置業、恒隆地產(00101)、嘉里建設、置富產業信託(00778)、領展房託(00823)、太古地產(01972)、九龍倉置業(01997)及香港置地。

當中部分公司海外業務佔比較高，例如長江實業集團(01113)約32%的利潤來自英國(主要為酒吧、基建等)，另有24%來自歐盟、加拿大及美國。香港置地約12%的租金收入來自東南亞，主要集中在新加坡及雅加達。領展房地產投資信託基金約10%的收入及11%的資產位於新加坡、悉尼及倫敦。

太古地產在美國邁阿密持有一個商場項目，賬面值約48億港元，但佔集團總資產比例不足2%。九龍倉置業、置富產業信託及信和置業在新加坡亦持有少量物業，整體影響預計有限。在貿易相關業務方面，九龍倉集團有18%的收入及4.5%的利潤來自其物流業務(持有現代貨箱碼頭68%股權)。嘉里建設在2022年出售部分倉庫資產後，相關業務佔比已大幅減少。

香港的貿易與物流業佔GDP達19%，其中51%的貿易活動與內地相關。此次潛在的貿易爭端與2018年情況不同，美國現計劃對香港與內地實施統一關稅稅率，理由是「降低轉運及規避關稅的風險」。

儘管美國已於2020年取消香港的特殊貿易地位，但香港仍維持獨立關稅區地位，預計不會對美國採取直接報復性關稅措施。然而，此舉無疑將削弱香港作為全球貿易樞紐的角色，並可能對寫字樓需求產生負面影響，須知香港出口貨物中99%為轉口貿易。從宏觀數據看，香港的出口總額佔GDP的182%，淨出口則佔4%。

2024年，內地是香港最大的貿易夥伴，佔比51%。在餘下49%的貿易夥伴中，直接受關稅影響的美國佔5.3%；可能間接受影響(因與美國有貿易談判或協議)的國家包括新加坡(4.8%)、越南(3.3%)及日本(3.3%)。此外，香港每年向美國出口價值約26億美元的低價值包裹(單件價值低於800美元)，佔香港對美出口總額的6.8%，或佔香港總出口額的0.4%。

零售業方面，估計約有7至8%的零售額來自美國產品。除了關稅的直接影響外，強勢港元對零售銷售構成壓力，兩者呈負相關關係，加之本地零售銷售額約有35%依賴訪港旅客消費，匯率因素不容忽視。分析師預計，由於2025年首兩個月零售銷售額已按年下跌7.8%，2025年的零售物業租金或將下跌5%。

回顧歷史，關稅曾對香港經濟產生顯著影響。1930年代美國的《斯姆特-霍利關稅法》(Smoot–Hawley Tariff Act)導致香港貿易額在1931至1935年間萎縮50%。1951年聯合國對華禁運使香港貿易額在1951至1954年間下跌37%(當時香港住宅市場剛引入預售制度，按揭貸款於1954年方出現)。

1985年《廣場協議》的潛在負面影響，被1984年《中英聯合聲明》簽署後市場信心的恢復所抵銷，香港貿易與樓價在1985至1990年間實現了年均超過20%的增長。在2018年的中美貿易爭端期間，(當時香港未受美國關稅直接影響)，香港貿易額於2018至2020年間下跌8%，住宅價格相對平穩，但寫字樓及零售物業價格則因本地社會事件下跌了約15%。

現在商業地產市場面臨的主要挑戰是利率前景的不確定性及地緣政治風險。鑒於街舖空置率達12%、甲級寫字樓空置率達13%，以及需求疲弱導致的租金下滑，高利率環境下的利息負擔變得尤為。

作者簡介：

十一少。財經專欄作家。活躍於紙醉金迷的中環，頻繁穿梭內地與香港，游走財金、科網、公關、傳媒界之間，深信金錢不會說謊，擅長把公司、人物、政策之間千絲萬縷的關係寫出來。

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